加密货币衍生工具：市场的一个角落还是市场本身？

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Emmanuel Goh是skew的联合创始人兼首席执行官。 –自2018年以来总部位于伦敦的一家金融技术初创公司。这些观点属于他的观点，不一定反映CoinDesk的观点。

以下文章最初发表在CoinDesk的Institutional Crypto中，这是一个每周通讯，重点关注对加密货币资产的机构投资。在这里免费注册。

比赛开始了。

在期待已久的ICE / Bakkt推出之前的一个工作日，CME宣布将在2020年第一季度上市比特币期权。ICE宣布也将推出期权合约，但在今年12月/

为什么世界上最大的两家交易所如此公开地竞争一个直到最近才被大多数业内人士视为次要市场的空间？

趋向

几乎每个星期，一个新玩家都宣布打算进入日益拥挤的加密货币期货市场。最近，加密货币巨头Binance和Bitfinex推出了自己的期货产品，并取得了不同程度的成功。

这种乐观并不总是存在的。长期以来，总部位于香港的BitMEX的兴起是全球流动性最高的比特币合约的所在地，但业界领导者对此表示怀疑，他们把该产品视作仅利用高杠杆服务于博彩成瘾者。

加密货币期货市场在2018年真正起飞。交易量与2017年相比增长了十倍，这一年被广泛认为是加密货币市场的顶峰时期。根据skew和Bitwise汇编的数据，比特币期货和其他永久掉期工具的交易量现在平均比基础比特币现货市场大10倍。

（来源：skew.com）

事后看来，解释原因相对简单。随着市场从2018年开始进入长期低迷状态，市场参与者寻求从价格下跌中获利或至少对冲的方法。期货市场的增长来自于做空市场的需求。

市场从两年前开始迅速发展。 2017年第四季度，英国《金融时报》在一篇经过精心研究的文章中发布了如何做空芯片制造商Nvidia的股票的方法-该产品在加密货币矿工中非常受欢迎-可能是最短途接触加密的方法之一。

加密货币异常？并不是的…

由于市场波动加剧，传统市场也经历了“衍生时刻”。理查德·尼克松（Richard Nixon）于1971年废除了布雷顿森林体系，转向法定货币体系，并允许所有货币自由浮动，这是70年代不可思议的金融动荡时期。随后，世界在1973年10月经历了第一次石油危机，使黑金的价格在原本平静的市场中暴涨。

几个月前，也就是1973年，在一次（并非如此）奇怪的事件转折中，菲舍尔·布莱克（Fischer Black）和迈伦·斯科尔斯（Myron Scholes）找到了一种简单的价格期权分析公式，该公式在二十年后赢得了1997年诺贝尔奖。这两个事件的结合被普遍认为已经开始了所有资产类别的衍生产品的辉煌时期。

这不只是一种时尚。华盛顿的货币审计长办公室估计，银行目前拥有超过200万亿美元名义上的衍生品敞口。衍生品已逐渐成为大多数利益相关方在所有市场上进行交易的地方。

“我们将驯服比特币” –荣誉CME主席Leo Melamed

我们应该相信传说中的期货交易员的预测吗？

有一种共识认为，比特币的波动性太大，无法成为一种交易所媒介，从而引发了2017年和2018年的“稳定硬币”项目浪潮。从结构上讲，比特币的非弹性供应功能对需求或供应冲击无动于衷–通过价格进行所有调整并因此造成波动。良好的逻辑，但在实践中不一定是正确的。例如，根据从圣路易斯美联储获得的数据，黄金是波动率最低的资产之一，黄金在2019年的平均每日波动为0.6％，因此该论点也适用于黄金。

造成资产波动的因素很多。其中之一是其市场结构。学者们广泛研究了发展衍生品市场对基础资产波动的影响，并以压倒性多数得出结论，衍生品有助于稳定价格。

对于期权来说尤其如此，因为当投资者希望产生额外的收益时，资金流通常被看涨期权覆盖（卖出看涨期权以覆盖基础头寸）支配。由位于洛杉矶的Wave Financial发起的收入基金是加密货币市场朝着这个方向迈出的第一步。

随着这些市场的不断增长，比特币的波动性将在结构上降低。

自然选择

具有杠杆作用的衍生韵，从本质上讲，您可以事半功倍。很好，但仅在一定程度上。正如沃伦·巴菲特（Warren Buffet）所说，衍生工具是大规模毁灭性金融工具，需要谨慎的风险管理。

因此，监管机构一直在努力遏制全球范围内杠杆的使用。 2019年5月，日本FSA要求bitFlyer降低其永久掉期产品的杠杆率。英国FCA正采取更加严厉的行动，计划禁止向散户投资者提供加密货币衍生品。监管机构还要求零售经纪人警告其客户，在所有资产类别中使用衍生产品进行投资的风险。

差价合约是一种复杂的工具，由于杠杆作用，存在很高的快速亏损风险。与该提供商进行差价合约交易时，有72％的散户投资者账户亏损。” –受欢迎的零售经纪平台上的欢迎信息

如果有72％的投资者在低波动性基础上交易差价合约而亏损，那么在臭名昭著的波动性比特币上交易100倍杠杆产品又会出错吗？

随着时间的流逝，监管者或仅仅是达尔文主义可能会越来越多地将衍生品市场交由专业人士掌握。

不仅关于成交量

大多数参与者–包括我们在内。 –花太多时间担心成交量。衍生产品的交易量主要是杠杆作用的函数。当日本的FSA在5月28日要求bitFlyer将最大可用杠杆从15倍降低到4倍时，其交易量在一夜之间至少下跌了50％。

（来源：skew.com）

衍生产品是两个交易对手之间的零和合约。交易者和投资者必须对这些未平仓头寸保持质押。领先的场所BitMEX要求最低维护保证金为0.5％，最低初始保证金为1％。另一方面，CME要求初始保证金的37％。这意味着，如果您想在BitMEX上开立100万美元的多头头寸，则可以低至10,000美元的质押品，而在CME则需要至少370,000美元。

芝加哥商品交易所（CME）开设的比特币期货合约的总金额（称为未平仓合约）目前为1.5亿美元，而BitMEX则为11亿美元。由于保证金要求，尽管后来的交易量增加了10倍，但在CME和BitMEX交易比特币衍生品的工作量可能也差不多。 “牧群”可能比人们想象的要近。

对于离岸交易所来说，这是一个很好的设置，当他们从交易量中收取费用时，它们能够从相同数量的资金中赚取更多的钱。

一个日益核心的问题：比特币的价格是多少？

衍生品场馆是他们自己成功的受害者，在2019年遭遇了第一世界的问题。

由于交易是按保证金进行的，因此衍生品交易所要谨慎设计一个现货价格指数，该指数是从最初更大的实物交易所的价格中得出的。该指数用于在到期时结算合约，并决定何时发起追加保证金通知。这是防止操纵当时不太流动的加密货币衍生品合约的明智方法。

但是，随着衍生品市场成倍增长，我们现在进入了一个基础实物交易所要比衍生品交易所小得多的时期，仅占总交易量的10％。试图操纵流动性较低的基础交易所以产生交易衍生品的某些利润已变得很诱人。

这在今年5月初最为明显，当时相对较小的实物交易所Bitstamp订单引发了BitMEX的清算浪潮，并使整个市场下跌。

交易所似乎越来越意识到这个问题，并且一直在试图增强其指数，有时会带来不幸的后果，例如最近Deribit的错误计算使该交易所损失了130万美元。

“我们脚下满是油海除了我，没人能做到” –将会有鲜血的丹尼尔·普兰维尤（Daniel Plainview）

随着CBOE的正式退出，预计随着两家交易所推出其期权产品，CME和ICE之间的竞争将在2020年加剧。

看到在矿业公司的带领下，实物交割和期权合约的支持下，企业对冲流量开始腾飞尤其令人鼓舞。据说墨西哥政府今年已经在认沽期权上花费了10亿美元，以对冲其2020 oi的产量。加密货币衍生品还有一些路要走。

1949年，在芝加哥贸易委员会的地板上工作的人。图片由Stanley Kubrick通过Wikimedia Commons提供。

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