介绍

比特币股票到流量（S2F）模型于2019年3月发布[1]。该模型已受到比特币和投资者的欢迎。许多分析师已经验证了协整S2F模型并确认了比特币价格预测[2] [3] [4]。

S2F模型也受到了批评。反对该模型的最佳钢铁工人论证来自有效市场假说（EMH）。该论点指出，该模型基于公开信息（S2F，比特币的供应轨迹），因此分析和结论必须已经计入价格。

在本文中，我分享我对S2F模型和EMH的观点。我分析套利机会，风险与回报模型以及衍生品市场。

股票流模型

S2F模型是作为比特币估值模型发布的，其灵感来自Nick Szabo的不可伪造的稀缺性概念和Saifedean Ammous对S2F的分析[1] [5] [6]。S2F是对稀缺性的一种度量。随着时间的推移，S2F和比特币价格之间的幂律关系捕获了比特币复杂的网络效应动态系统的基本规律，如Trace Mayer [7]所述。

S2F模型是幂律函数，适用于2009年10月— 2019年2 月的月度数据：BTC价格= 0.4 * S2F ^ 3（其中S2F = 1 /通胀率）。2009- 2019年年度数据的最新模型得出了更高的预测：BTC价格= 0.18 * S2F ^ 3.3

Nick Phraudsta是第一个验证（或更好地“不伪造”）S2F模型的人，他添加了协整分析，表明相关性可能不是虚假的[2]。Marcel Burger验证了S2F模型和协整性，并进行了其他一些统计检验[3]。曼努埃尔·安德施（Manuel Andersch）是第一个验证S2F模型和协整性的机构投资者（BayernLB）[4]。

有效市场假说

EMH是金融经济学中众所周知的理论。EMH基于弗里德里希·哈耶克（Friedrich Hayek，1974年诺贝尔奖）等人的思想。根据哈耶克所说，市场是信息处理系统，可以提供最好的价格发现[8]。

EMH由Eugene Fama（1973年诺贝尔奖）正式描述，并具有以下三种风味[9]：

1. EMH薄弱：历史价格数据已经定价，不能用于获利。技术分析（TA）和时间序列分析（TSA）不起作用。
2. 半强EMH：来自MSNBC，彭博社，《华尔街日报》和研究公司等媒体的公开新闻已经定价，不能用来获利。基本面分析（FA）不起作用。
3. 强大的EMH：即使所有内部信息都已被定价，所以即使是内部信息也无法获利。

大多数投资者和经济学家都认为，现代金融市场具有相当高的效率（即，他们接受弱而半强的EMH），但是他们却拒绝强大的EMH。

在EMH之后，应该基于公共可得数据（S2F）定价S2F模型。

风险与回报

老实说，我在20多年的机构投资者中从未直接使用过EMH，他是管理数十亿欧元资产负债表的机构投资者。在实践中，我们假设使用 EMH，并使用风险与收益模型。

假设EMH

有人认为比特币市场效率不高，但我不同意。在过去，您可以在一个交易所以美元购买比特币，然后不久在欧元或日元的另一交易所出售比特币，然后将其转换回美元以获利，可以进行套利。如下表所示，那些日子已经一去不复返了（格林尼治标准时间2020年1月13日，20：00）：

BTCUSD = 8100
BTCEUR = 7300
BTCUSD / BTCEUR = 8100/7300 = 1.11
EURUSD = 1.11

BTCJPY = 885.000
BTCJPY / BTCUSD = 885.000 / 8100 = 109
USDJPY = 109

大型计算机，快速通信线路和高频交易（HFT）算法可能仍然可以赚钱，但是没有容易套利的机会。

我们可以放心地认为，每日交易额为100亿美元的$150B比特币市场是相当有效的。

风险与收益模型

假设EMH并不意味着您不能赚钱。您只需要冒险。EMH和非套利引导我们进入风险与收益模型。

哈里·马科维兹（Harry Markowitz，1990年诺贝尔奖）凭借其著名的投资组合理论（PT）提出了一种早期风险与回报模型[10]。威廉·夏普（William Sharpe，1990年诺贝尔奖）发表了他著名的资本资产定价模型（CAPM）[11]。根据Markowitz和Sharpe的说法，所有回报都可以用风险来解释。

这是一个简化的风险与收益模型（没有相关性或外来数学）：

了解此K线走势图至关重要，因此让我们深入了解它。

该K线走势图的x轴是风险（最大年度亏损），y轴是回报（平均年回报）。

K线走势图显示了三种经典资产：债券，黄金和股票。债券的最低风险为8％，最低收益为6％。黄金具有较高的风险33％和较高的回报率7.5％。股票的最高风险为40％，最高回报为8％。

关键见解是，与EMH一致，收​​益可以仅由风险来解释。如果您遇到超出上限的资产，则第一个反应可能是这是一个巨大的投资机会。一个更好的反应（从EMH和非套利的角度来看）将是太好了，难以置信。我们可能错过了风险（或风险计算有误），应该尝试使资产恢复正常。量化风险（波动性）非常困难，而且金融机构的量化专家的确如此。如果投资者计算出风险低于市场价格，并且如果他确切地知道资产为何超出该上限，那么他只有在这时才决定进行投资。

比特币实际上是“K线走势图外的东西”：200％的回报，80％的风险。由于无法在K线走势图上进行绘制，因此将其调整为1％的比特币加99％的现金投资。这项比特币投资远远超出了预期：8％的回报，1％的风险（请注意，即使比特币下跌了99％，您也不能放过1％，因为您只投资1％）。所以我的第一个反应是：市场看到数据中没有的风险。以下是一些可能的风险列表：

• 比特币死亡的风险
• 政府将比特币定为非法并起诉开发商的风险
• 致命软件错误的风险
• 交易被黑客入侵的风险
• 中心化矿工攻击51％的风险
• 减半后矿工死亡螺旋上涨的风险
• 硬分叉风险

从EMH和风险与回报的角度来看，所有这些风险都应包含在价格数据中。但是这些风险不在数据中。根据EMH和K线走势图中的风险与收益公式，1％的风险应给出5.5％+ 6.2％* 1％= 5.6％的收益。数据显示，过去11年，1％的比特币+ 99％的现金回报率为8％。

似乎这些风险被市场高估了，与S2F模型一致，比特币确实是一个巨大的投资机会。

衍生品市场

让我们看一下衍生品市场告诉我们的未来。

期权市场在下一个减半或之后没有出现峰值：

期货市场的情况与此相同：未来价格会略高，但减半或减半后不会出现峰值，这表明减半不会发生特殊情况：

这很有趣，因为S2F模型预测在减半后价格会更高。我们应该如何解释呢？

我认为简单的答案是，当前市场高估了未来风险，就像过去11年高估了风险一样。高效的比特币市场不仅打折了稀缺性的基本价值（S2F模型），而且还消除了所有这些风险：

• 42％的投资者将比特币期货视为最大风险（鲸鱼和政府通过“纸质比特币”，欺骗和洗钱交易操纵比特币的价格）。
• 16％的人仍然担心矿工在减半后投降。
• 15％的人担心骗局会带来销售压力。
• 通过与机构投资者的讨论，我知道他们最大的担忧是政府将比特币定为非法。
• 机构投资者经常提到的另一个风险是“下一个比特币”，这是一种新的（由政府/中央银行支持的）代币代替比特币。

请注意，没有所有这些风险，比特币的价值将更高，可能与S2F模型保持一致。

随着时间的流逝，其中一些风险将不会实现，也不会从列表中消失。以矿工投降为例。我不认为投降矿工是一个大风险，但15％的投资者认为是这样。如果在下一个减半之后哈希率没有降低，那么矿工投降的风险就消失了，并且比特币价格将会上涨，因为这种风险已经消失了。

结论

比特币S2F模型于2019年3月推出，并得到了许多其他人的验证。

EMH暗示S2F和模型预测应该已经由市场定价，因为S2F模型使用公开可用的S2F数据。

当前的比特币市场确实相当合理，因为不可能有容易的套利机会。

债券，黄金，股票和比特币的历史风险和回报数据表明，比特币市场高估了风险。比特币的回报与风险不符，但与S2F模型非常吻合。比特币期权和期货市场预计下半价或之后价格不会上涨。市场可能仍会高估未来的风险。

我的结论是，在S2F模型中，比特币市场确实有效且价格合理，但也高估了风险。因此，相对于经典的风险与收益模型，我更喜欢使用S2F模型来预测未来的比特币价格。

所以，我认为有效市场假说，并肯定会拿起比特币